在2025年6月登陆科创板后，全景运动相机领域的龙头企业影石创新（688775.SH）交出了上市后的首份完整年度“成绩单”，但这份业绩数据，却呈现出耐人寻味的背离态势。
4月28日晚间，影石创新同步披露了2025年年报及2026年第一季度业绩。作为细分赛道的绝对龙头，公司营收展现出极强的爆发力：2025年全年营收逼近百亿大关，达97.41亿元，同比大幅增长74.76%；进入2026年，高增长态势依旧，第一季度营收录得24.81亿元，同比增幅高达83.11%。
然而，与营收狂飙形成鲜明对比的是利润端的明显承压。2025年，影石创新归母净利润为9.29亿元，同比下滑6.62%；扣非净利润为8.50亿元，同比下降10.09%。步入2026年，“增收不增利”的困局进一步加剧。第一季度，公司归母净利润骤降至8462.02万元，同比遭遇“腰斩”，降幅达52.02%；扣非净利润更是跌至6225.50万元，同比暴跌61.27%。
针对利润承压，影石创新创始人刘靖康在上市后的首封“零AI纯手搓”的股东信中作出了明确回应。他坦言，公司当前的利润下滑并非经营失当，而是主动选择的结果——以短期的利润让步，换取长期的技术壁垒与行业竞争力，为后续的可持续发展筑牢基础。
但主动投入之外，影石创新的外部竞争压力同样不容忽视。当前，智能影像赛道玩家激增，影石创新的核心领地正遭受多方围攻。为守住来之不易的市场份额，影石创新频繁进行促销活动，并加大线下渠道布局与终端推广力度，这直接导致公司销售费用大幅增加，进一步侵蚀利润。与此同时，刘靖康在股东信中亦坦言：“我们对短期存储成本感到一定的压力，未来可能进一步上升，影响公司毛利率。”
实际上，影石创新经营压力早已传导至资本市场的股价表现上。影石创新于去年6月登陆科创板，发行价为47.27元/股，上市首日以177元/股收盘，总市值一度突破700亿元。上市后，其股价曾在2025年9月涨至377.77元的历史高点。然而，这一高点之后，股价便进入了长达半年多的震荡下行通道，截至4月29日收盘，其报收191.25元，较历史高点已接近“腰斩”。
不可否认，多重因素交织下，这家以“帮助人们更好地记录和分享生活”为使命的独角兽，在即将迎来11岁生日的同时，步入了成长过程中的“阵痛期”。
蔡淑敏/摄
“以价换量”反噬毛利
影石创新（Insta360）成立于2015年，总部位于深圳，主营产品涵盖全景相机、运动相机、专业级VR全景相机、视频会议设备及手持摄影设备等，核心技术则涉及防抖、全景拍摄及AI影像处理等领域。公司创始人刘靖康是一名“90后”，1991年出生，毕业于南京大学软件学院。早在2012年，他便因仅凭电话采访中的“按键声”成功“破译”360创始人周鸿祎的手机号码而一战成名。
目前，影石创新在全景相机领域稳居全球龙头地位，市场份额超过65%。上市后的首份年报揭示出一个显著的结构性特征：以全景相机、运动相机、手持摄影设备、网络摄像头、全景无人机及AI录音全向麦克风为代表的消费级智能影像设备，全年营收达85.16亿元，占总营收比例高达87.42%。
与此同时，以专业级VR全景相机和AI视频会议一体机等为代表的专业级智能影像设备，2025年实现营收11.3亿元。从增长表现来看，两大品类均录得较高增速——消费级智能影像设备营收同比增长77.83%，专业级智能影像设备同比增速也达到57.47%。
然而，营收高增长的另一面，却是背离规模效应常规逻辑的现实：公司销量节节攀升，却没有实现以量换利，反而利润率持续下行。
2025年，影石创新整体毛利率降至45.74%，为2017年以来的最低水平，较2024年的52.20%下滑了6.46个百分点。其中，营收占比近九成的消费级智能影像设备，毛利率减少6.55个百分点至44.87%，拖累整体毛利率表现。
拆解季度数据可以发现更为清晰的趋势：2025年，影石创新营收逐季攀升，从第一季度的13.55亿元增长至第四季度的31.3亿元，但毛利率却一路走低，分别为52.93%、50.21%、47.64%及37.53%——第四季度毛利率较年初跌去了超过15个百分点。
尤为值得关注的是第四季度的表现。尽管单季营收冲高至31.3亿元，同比增长93.28%，刷新历史纪录，但归母净利润却同比下滑10.3%至1.37亿元，较第三季度环比下降近一半，当季净利率更是跌至3.03%。
第四季度本是消费电子行业的传统年末旺季，“双十一”“双十二”等大促通常会让产品量利齐升。然而，影石创新却在这一时期交出了全年最低的利润率，这无疑暴露其“冲量不冲利”的尴尬处境。
以“双十二”大促为例，公开信息显示，影石Insta360 Ace Pro直降1400元，Ace Pro 2玩拍套装立减500元，足见其降价力度之大。《国际金融报》记者梳理发现，去年下半年，影石创新的产品除了参与常规电商大促外，公司还自行推出了“88促销”“99大促”等活动；促销手段也不仅限于直接降价，还包括大额优惠券、以旧换新补贴等多种形式。
费用端“双线烧钱”
如果说价格战是影石创新利润流失的“明线”，那么费用端的急剧膨胀则是另一条不容忽视的“暗线”。
2025年，影石创新销售费用高达16.79亿元，同比大增103.31%，这一增幅明显高于营收增速（74.76%）。进入今年第一季度，其销售费用继续同比大增75.54%至4.49亿元。
这笔巨额资金流向了哪里？影石创新在年报中解释称，主要系随业务增长，销售宣传推广费用及销售人员薪酬增加所致。从细分项进一步看，2025年，市场推广费由上期的3.36亿元飙升至8.26亿元，净增4.9亿元，增幅高达145.4%，是销售费用增长的第一大驱动力；销售平台费用由2.4亿元增至3.82亿元，净增1.42亿元，增幅59.2%。
“面对大疆等竞争对手的强势入局，影石创新不得不加大广告投放、KOL合作、线上线下活动等推广投入，以维持品牌声量与市场份额。‘以价换量’的促销策略需要配套的推广资源支撑——降价只是手段，让消费者‘知道降价’则需要真金白银的推广费。”一位熟悉消费电子行业的人士对记者表示。该人士进一步指出，影石创新主要依赖官网、天猫、京东、亚马逊等线上渠道，随着营收增长，平台佣金、技术服务费、广告位费用等同步水涨船高。尤其在“双十一”“双十二”等大促期间，平台抽成与流量购买成本往往更为高昂。
影石创新在年报中也坦言，随着销售渠道的增加与营业收入的增长，销售费用也随之攀升，报告期内销售费用率已达17.23%。若未来不能有效控制各渠道销售费用，将可能对公司经营业绩造成不利影响。
与此同时，研发投入也在“激进”地烧钱。2025年，影石创新研发费用高达15.3亿元，同比激增96.95%，仅这一年的投入规模就超过了2022年至2024年三年的总和。进入今年一季度，研发投入节奏未减，单季研发费用达4.65亿元，较上年同期的2.32亿元翻倍增长，增幅达100.59%。
刘靖康在股东信中解释称，“激进”的研发投入主要用于原有业务之外的多项战略布局，涵盖两款无人机、云台相机、无线领夹麦克风等新品类，同时还定制开发了三款芯片。2025年全年及今年一季度，上述“新业务”口径的战略投入分别为7.62亿元和2.62亿元，分别占同期归母净利润的约80%和300%。他坦言，“高强度的战略投入支撑公司长期发展布局，也导致公司短期相关利润指标下降”。
38亿存货成“悬顶之剑”
值得一提的是，这种“激进的”战略投入，不仅直接拖累了利润表现，也加剧了影石创新现金流的紧张局势。
2025年全年，影石创新经营活动产生的现金流量净额尚能维持正增长，达到13.86亿元，同比增长18.27%。然而，这一平衡在2026年第一季度被彻底打破——经营活动产生的现金流量净额骤降至-14.71亿元，而2025年同期这一数字仅为-3.81亿元。
现金流“变脸”的背后，是影石创新存货的急剧膨胀。截至2025年底，影石创新存货账面价值从上年末的约10亿元飙升至29.19亿元，增幅高达191.88%；2026年一季度末，这一数字继续攀升至37.94亿元。
那么，这些存货究竟从何而来？影石创新披露的产销量情况分析表给出了答案。
作为主力产品的消费级智能影像设备（以运动相机、全景相机为主），2025年生产量同比增加87.77%至477.5万台，销售量同比增长76.05%至392.5万台。生产量较销售量多出约85万台，这意味着2025年新增的库存相当于全年销量的21.6%。与此同时，该板块库存量达129.5万台，同比激增122.03%，而同期营收增速仅为77.83%。
除消费级产品外，影石创新专业级产品的产销情况同样不容乐观。以TITAN系列、Connect系列为代表的专业级智能影像设备，2025年生产量为3023台，售出1759台，库存同比激增356.74%至1457台，产销率不足60%。
产销失衡的直接后果，是大量资金被“沉淀”在仓库中。细拆存货结构，主要包括原材料、委托加工物资、库存商品及发出商品。在账面价值29.19亿元的存货总额中，原材料与发出商品的账面价值分别为1.29亿元、2.08亿元，占比不高；大部分由库存商品和委托加工物资构成。其中，库存商品账面价值13.55亿元，占比46.41%；委托加工物资占比42.03%。
对此，影石创新解释称，随着公司销售规模扩大，需提前储备生产所需重要原材料，且委托加工物资存放于委外加工厂仓库，若公司存货管理不善，出现损失或损害等情况，将造成公司财产的直接损失，进而对经营业绩造成不利影响。
存货高企的压力，已开始在运营效率上显现。据Wind数据，在存货规模大幅增加的背景下，2025年影石创新的存货周转率为2.70，较2024年的3.57下降24.37%；存货周转天数从2024年的100.95天大幅上升至133.46天。进入2026年第一季度，存货周转率进一步降至0.41，存货周转天数则上升至222.17天。与上市前的稳定状态相比，产品滞销的风险正在加大。
在影石创新的库存与周转问题亟待解决之际，外部冲击已接踵而至。当前，智能影像赛道的竞争格局正变得日益拥挤，新的强敌已然兵临城下。去年10月，管理咨询机构久谦咨询发布全球全景及运动相机市场研究报告称，全景相机领域，大疆于2025年7月31日入局，首款产品Osmo 360推出不到三个月，便拿下中国电商渠道49%市占率、全球43%市占率。显然，影石创新原有的核心领地，正持续遭到挤压。双重压力交织之下，这家百亿独角兽将如何走出“成长的烦恼”？